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摘要：当前国央企分红力度与广度已基本具备，但分红持续性有待提升；回购、增持、并购等市值管理工具也有待充分使用。 央国企市值管理成为了2024年开年市场最为关注的焦点之一。 1月24日，国务院国资委首提“将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业务考核中”。在1月29日，国资委再次明确提出，全面实施“一企一策”考核全面实施，全面推开上市公司市值管理考核。 多家央企控股上市公司密集表态，高度重视市值管理工作。业内人士认为，将市值管理成效纳入央企负责人考核能够有效提升管理层开展市值管理的动力，倒逼央企负责人加强公司治理，有利于上市公司估值修复。 市值管理概念从2005年首提，至今已有将近20年的发展历程。 “中国市值管理是在境外成熟资本市场价值管理理论的基础上，结合中国资本市场实际情况，加以本土化与特色化：以价值创造为核心，通过价值经营的方式达到价值实现，即市场价值与内在价值的吻合。”华泰证券研究所在《国央企市值管理：现状及路径展望》研究报告中表示，“历经十余年发展，市值管理在国家顶层设计中的地位逐渐提升，制度探索逐渐从理论转向实践，但由于市值管理工具在我国运用的历史较短、且相应规章制度的完善起步较晚，央国企上市企业的运用频次及经验仍较为欠缺。” 分红、回购及并购重组是市值管理常用的三大工具，近几年央国企在这些方面已经有了诸多进步，但仍有提升空间。 “我们要认识到，与发达市场相比，国央企在市值管理工具的使用意识及经验上仍有欠缺、过往实操上往往雾里看花。”研报作者、策略首席研究员王以表示，“当前国央企分红力度与广度已基本具备，但分红持续性仍有待提升；回购、增持、并购等市值管理工具也有待充分使用。” 近年来，国企改革迎来进一步深化，监管层提出建设“中国特色估值体系”，A股“中特估”风起。展望未来，随着市值管理的深化，国央企或有望迎来进一步价值重估。 央国企市值管理进入新阶段 中国的市值管理这一概念最早于2005年提出,最初为股权分置改革服务。 2005年5月，股权分置改革正式开始，并于9月召开“首批股改回顾与展望座谈会”，时任“三一重工”股改投资者关系管理顾问、现任中国上市公司市值管理研究中心主任的施光耀在会上首次明确提出市值管理的概念。同年11月，股权分置改革座谈会提出“研究制定将股票市值纳入国有企业经营绩效考核的相关规定”，市值管理概念的雏形开始初步确立。 市值管理概念在彼时的资本市场看来较为新颖与独特，在市值管理概念被提出的最初几年，相关理论研究并未跟上。 2008年，股权分置改革基本完成，原先的非流通股转变为限售股，在限售期满之后即可上市流通。自此，股价和市值开始与大股东的利益挂钩，资本市场价值发现的功能逐步体现。 另一方面，中小投资者已经成为A股重要参与主体。投资者对于上市公司市值管理的需求日益高涨。监管层也多次发文回应市场关切。 2014年5月，国务院发文明确提出要“鼓励上市公司建立市值管理制度”，并鼓励市场化并购重组，拓宽并购融资渠道，丰富并购支付方式。 近年来，国企改革行动进一步深化，致力于提高国企的价值实现及价值经营能力，建设“中国特色估值体系”。 2024年1月24日，国务院国资委宣布将把市值管理成效纳入对中央企业负责人的考核。29日，国务院国资委宣布全面实施“一企一策”考核，全面推开上市公司市值管理考核。 至此，央国企市值管理进入了新的发展阶段。 不过，值得注意的是，在市值管理发展过程中也出现不少“伪市值管理”。 华泰证券认为，企业应在操作中正确把握市值管理的含义，严守“三条红线”和“三项原则”。 具体包括，一方面需要明确市值管理是中性的，正确良好的市值管理有益于上市公司稳健发展、投资者获取回报，但错误的市值管理或有损投资者信心及企业商誉；另一方面，上市公司及其相关人员应提高合规意识，在依法合规的前提下开展市值管理，避免“伪市值管理”。 央国企如何做好市值管理？ 新阶段孕育新机遇，对于国央企来说，新阶段下如何做好市值管理？ 华泰证券认为，第一，打铁还需自身硬，央国企应根据“一利五率”指标修好内功，提升核心竞争力。第二，提升公司治理能力，以实现企业内在价值传播。第三，“用”好资本市场、做好价值经营、实现市场价值与内在价值的吻合。 “结合国外较为成熟的‘价值管理’理念，我们构建了中国特色市值管理工具箱，协同考虑价值创造、价值实现、价值经营，以更好地实现市值管理目标。”华泰证券表示。 具体来看，价值创造的基本逻辑为通过提升企业自身的核心竞争力，进而提高企业的内在价值。2024年，央企考核进一步深化“一利五率”下的价值创造，对利润增长提出更高要求的同时，愈发重视科研产出，进一步引导企业提升核心竞争力。 价值实现方面，混改促进公司治理，维护投资者关系以实现价值传播。 市场下行压力较大区间的价值经营方式可包括回购与增持，提高分红，实施股权激励或员工持股计划、并购等，以实现波动中的市值管理。华泰证券认为，此背景下，提出市值考核有利于央企通过多种方式进行价值经营，促进股价回归内在价值。 牛市时，企业亦可通过再融资、适当的股份减持等方式进行市值管理，促进其股价向内在价值靠拢。 不过，总体来看，目前A股上市公司应用较多的价值经营工具主要为分红。“利用资本市场工具在投资并购、资本运作、重组整合等领域尚处于探索之中。”华泰证券在研究报告中表示。 “国央企应内修外炼，最终价值的实现需要‘价值创造→价值实现→价值经营’三管齐下。” 华泰证券认为。 国际对比视角，央国企对于市值管理工具的使用情况如何？ 尽管市值管理概念在中国已经有了将近20年的发展历程，但仍有待改善之处。 华泰证券表示，通过对比全球主要市场对分红、回购及并购重组三大常用市值管理工具的使用情况，当前央国企在分红工具的使用意识及运用程度方面已较为成熟，但分红的持续性有待进一步完善；市值管理的其余工具，如回购、增持、并购等则由于运用历史较短、相关法规完善起步较晚，使用频次和经验相对欠缺。 同时，央国企对于回购、并购工具的运用经验较为欠缺。 回购作为市场下行压力较大区间中稳定投资者信心、支撑自身股价的重要价值经营工具，在海外上市企业中广受青睐，而央国企对回购工具的使用历史较短。 华泰证券复盘全球主要市场自2010年以来回购金额占其净利润比重，A股国企回购水平在2018年《公司法》完善回购制度以来趋势性提升，但不足2%，低于美国（60%）和日本（15%）。此外，A股国企的回购节奏仍有较大优化空间。 并购方面，近年来国企是并购重组的主力军，但活跃度有待提升。市场化增持角度，长期来看民企大股东增持占比达60%，国央企往往在市场历史阶段性底部增持，市场“稳定器”作用有待夯实。
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